20多年來，美國企業(yè)“上市意愿”在降落，退市偏向性在港勤，主因在于維持上市位置必需堅持較大范圍才更為有利，范圍效益推進了上市公司之間的并購。

美國上市公司的數(shù)量正連續(xù)、大幅降落。自1975年至2012年，美國上市公司數(shù)量閱歷了一個倒V型走勢，拐點產(chǎn)生在1996年。那時美國三大證券交易所的本土上市企業(yè)為8025家(不包含共同基金、房地產(chǎn)投資基金Reits等聚攏投資工具)，到2012年底減為4102家。16年間，上市公司減少了49%。世界銀行給出的13個其他發(fā)達國度同期上市公司的數(shù)量則從11624家增至17210家，升幅48%，發(fā)展中國度的上市公司數(shù)量增加更為快速。這種上市公司“美國減少、他國增長”的現(xiàn)象，被冠以“美國上市公司的落差”(USlistinggap)這個專著名詞，簡稱為“上市落差”。這個現(xiàn)象所指的是，企業(yè)上市偏向性在降落，更少的企業(yè)上市;上市企業(yè)的范圍越來越大。

是什么原因?qū)е铝恕吧鲜泄韭洳睢?簡略剖析，存在兩種可能：一國公司總量降落;“上市偏向”或稱為“上市意愿”降落。

1996年至2012年，美國人口從2.69億增至3.14億，增加了16.5%，由人口基數(shù)增加，百萬人均上市公司數(shù)目降幅更大，為56.1%?？鄢⑿推髽I(yè)，1996年美國企業(yè)總數(shù)為54.6萬家，2012年為58.7萬家，同期其他發(fā)達經(jīng)濟體人口平均增加6.8%，百萬人均上市公司數(shù)目增幅38.6%。就經(jīng)濟總量和企業(yè)數(shù)量看，美國的增加超過了其他發(fā)達國度，所以，并非經(jīng)濟總量和企業(yè)總數(shù)目降落導致上市企業(yè)減少。

那是否企業(yè)的上市偏向性在降落呢?學者道奇、卡洛伊、司徒茲等三人提出了一個剖析企業(yè)為什么不愿上市的模型。上市存在固定成本，但不存在固定收益。企業(yè)上市收益隨企業(yè)范圍的上升而成正比例變化，而企業(yè)只有在超過必定的資產(chǎn)或利潤范圍之后，上市能力發(fā)生正凈收益(收益減去成本)。在上市的凈收益由負變正之間，存在一個企業(yè)范圍的門檻，只有超過門檻范圍后，企業(yè)上市凈收益才與企業(yè)范圍出現(xiàn)正向關系。這個上市企業(yè)門檻范圍，近年在逐步上升。由于門檻范圍抬高，企業(yè)IPO偏向性降落了。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2002年以后美國公司IPO平均費用為250萬美元，而上市后為了滿足合規(guī)和信息披露要求，公司每年平均付出的費用為150萬美元，這對成長階段的小型公司來說顯然難以承受。

另外，由于上市凈收益門檻范圍在抬高，對于已上市的企業(yè)來說，由于上市早、未到達“門檻范圍”的，就須并購增長范圍從而跨越抬高的門檻，或就選擇直接下市。同時，由于科技變化，大型企業(yè)減少，到達門檻范圍的企業(yè)數(shù)目在降落。

“美國上市公司落差”現(xiàn)象，不僅因為新企業(yè)上市偏向性在降落，還有上市企業(yè)的下市偏向性在上升。一般而言，上市公司選擇下市的原因重要有三：一、以為上市沒有益處，選擇自愿下市。比如2002年美國《薩班尼斯-奧克斯利法案》的實施，增長了企業(yè)維持上市的成本，使得一些小企業(yè)自動選擇退市;二、不符合證券交易所上市尺度，比如長期虧損、股價長期低迷、企業(yè)市值不達標等;三、被其他企業(yè)并購。數(shù)據(jù)剖析表明，“并購型”退市占比最高，達60%。

看統(tǒng)計剖析，更加年青的、盈利才能強、但增加率較低的企業(yè)，更多會選擇并購退市。特殊在1996年高峰期過后，更小的、年青的企業(yè)會偏向于通過并購而退市。在上市公司并購中，被私募股權(quán)等金融機構(gòu)買斷退市的，并非重要原因。私募股權(quán)基金買斷上市企業(yè)并將之退市成為私有企業(yè)的模式，也就是通常所說的LBO杠桿收購模式，但數(shù)據(jù)闡明這不是美國上市公司退市的主體。在1997年至2012年間，LBO杠桿收購占所有上市公司并購的12.9%。美國上市公司并購主體模式是“上市公司并購上市公司”，此類型占到同期并購的70%。因此，美國企業(yè)退市偏向性進步，主因在于維持上市位置必需堅持較大范圍才更為有利。是范圍效益推進了上市公司之間的并購。既然企業(yè)維持上市位置的凈收益在降落，企業(yè)必然要選擇更廉價、更便利獲取資本的方法，而不用再去證券交易所了。自然而然的，改造證券交易所的呼聲高了起來。

在實務和學術界重點關注“美國上市公司落差”現(xiàn)象之后，2012年3月，美國國會通過了《助推我們的創(chuàng)業(yè)企業(yè)法案》(簡稱JOBS法案)。其中有大批新條款旨在為EGC公司(即“新興成長企業(yè)”)的IPO進程減負。比如：1、EGC公司無需提交審計師對公司內(nèi)部掌握的證明報告。2、降低高管薪酬的披露尺度。3、EGC公司無需依照GAAP會計準則披露信息。JOBS推出之前，美國上市公司和公眾公司需按GAAP會計準則披露信息，鑒于GAAP會計準則的繁瑣和財務報告編制的難度，此項改造辦法減輕了EGC的信息披露負擔。4、EGC公司豁免美國公眾公司會計監(jiān)視委員會(PCAOB)的部分規(guī)定，比如不需強制輪換審計師事務所等。

據(jù)測算，在JOBS法案執(zhí)行后，一個EGC公司年平均合規(guī)和信息披露費用將比改造前降低40%至50%，這還不包含對上市公司的時光和人力成本的節(jié)儉。因此，這會增進和勉勵符合“新興成長企業(yè)”尺度的公司實施IPO，重新實現(xiàn)與資本市場的高效對接。但是，美國上市公司的落差現(xiàn)象會否因此終結(jié)，尚有待視察。

(文章起源：上海證券報)